投资第一天条——不借钱投资！（上）(投资第一问问什么？)

现在每年的通货膨胀率都在6%左右。不理财，辛苦挣来的钱每时每刻都在贬值缩水；盲目理财，造成亏损则是更大的风险。

如何才能在风险可控的情况下，让自己的财富稳定保值增值呢？

如何增加主动收入？

如何突破事业瓶颈？

来源：雪球App，作者： 伍治坚，（https://xueqiu.com/3926587841/300311880）

假设有一个朋友或者银行的理财顾问，向你推荐一款理财产品或基金，你会问他的第一个问题是什么？十之八九的读者会问：回报多少？

问回报多少这个问题背后的逻辑，是广大个人投资者都下意识的把赚钱作为投资的最重要目标。如果不赚钱，做什么投资？还不如把钱放在银行里。因此他们只会考虑投资回报高的项目，回报低的产品则让人感觉索然无味。

问题在于，回报多少这个问题是没有答案的。这是因为，唯一能保证投资者回报收入的产品，就是银行定存（假设存在最安全的四大行里，没有银行倒闭的风险）和国库券（假设不存在政府违约的风险）。定存和国库券的回报是确定的。除此之外，没有人能向投资者保证任何其他产品的回报，他最多只能说：该产品以前的历史回报是多少，回测的回报是多少，或者预计的回报区间大概在什么范围。如果对方拍胸脯告诉你该产品的回报一定能达到X%，那他八成是个骗子。

所以当我们投资者问对方，回报多少时，其实说穿了是一种“自己骗自己”的心理治疗。我们希望对方告诉自己：这款产品的回报非常高，至少年化20%以上，却完全忽视了残酷的现实，那就是投资者购买任何带有风险的投资产品，最终拿到手的回到都是带有很大的不确定性，充满变数的。

那么问题来了：如果不问回报，我们应该先问什么问题呢？答案是：收费多少？

和回报的高度不确定相比，收费是高度确定的。而对于任何个人投资者来说，他最终拿到手的回报，在极大程度上取决于他付出的费用有多高。在今天高度发达的金融市场里，金融机构收取费用的花招，可谓八仙过海，各显神通，没有做不到，只有想不到。因此我们个人投资者更应该花时间研究收费，搞懂收费。

举例来说，在最近几年，有越来越多的基金公司发行期间基金（Interval Funds）。期间基金的特点，是它介于开放式基金和封闭式基金之间。这种基金不像开放式基金那样每天计算净值，向基民提供任何一天都可以赎回的选项。它允许投资者每隔一段时间赎回一部分基金资产，但不是全部。期间基金的好处，是可以投资那些流动性比较差的资产（比如像私募信贷这样的另类资产），同时给予投资者比完全封闭X年稍微好一点的流动性。

问题在于，很多期间基金都是加杠杆的，而有越来越多的基金公司，基于基金的总资产（而非净资产）向基民收费。

一些读者可能对于基于总资产或者净资产收费的区别不太理解，让我在这里用一个简单的例子为大家梳理一下。

第一种最简单的情况：不加杠杆的基金。假设基金资产￥100，费前回报率10%，基金经理收费￥2（2%），那么投资者的费后净回报为8%。【注：这里为了便于读者理解简化计算，假设基金经理不收业绩分成，只收管理费。】

下面我们来看第二种情况：基金加杠杆，向银行借贷￥50，年利率8%，同时基金经理基于净资产（￥100）收取管理费。

基于相同的费前投资回报率（10%），我们经过计算可知，基金在扣除利息费用和管理费后的净回报为9%，高于第一种情况中的8%。这主要是因为，基金的借款利率（8%）低于投资回报率（10%），因此加杠杆提高了基金的总回报，并且这部分提高的回报由基民获得。从逻辑上来说，这么分配是合理的。原因在于：当基金加杠杆时，基金经理做的投资活动没有任何变化，但基民却承担了更大的投资风险。在这个例子中，杠杆的成本低于回报，所以对基金净值产生正的贡献。但是也有可能投资活动出现意外，其回报低于借款成本。在这个时候，杠杆的作用就由正变负，拖累基金净值，而这种情况下的损失，也是需要基民承担的。所以在第二种情况中，基金加了杠杆，基民承担更大的风险，因此也享受由此带来的更高回报（或者蒙受损失）。基金经理收取的费用不变。

接下来我们再来看第三种情况，那就是基金加了杠杆，同时基金经理基于总资产，而非净资产收费。在这种情况下，由于加了杠杆，基金的总资产增加，即使基金经理的费率不变，他收取的费用也随着总资产量上涨而上升。在扣除了借贷费用和基金经理管理费后，基民投资者的回报不变（8%），和不加杠杆时是一样的。但是基金经理的回报（3%）比不加杠杆时（2%）更高了。就是说，基金经理在这里享受到一顿免费午餐：基民投资者承担了更高的风险（加了杠杆），但是其好处却由基金经理独享，并没有分给基民投资者。

通过这个简单的例子分析，我们就能明白，这么一个小的收费细节（基于总资产还是净资产收费），其实会给基民和基金经理的回报造成天壤之别。根据美国研究公司晨星的统计（Zweig, 2024）显示，在2023年发行的期间基金中，大约有1/3的基金基于总资产，而非净资产收费。毫不夸张的说，购买了这样的基金的基民们，很可能当了冤大头还不自知。

区分一个投资者是否聪明的重要标准之一，就是看他是否理解投资收费对于回报的影响作用。这种影响作用的重要性，大大超出很多投资者的认知范围。举例来说，从1965年年初算起，到2024年4月底的59年间，的年回报为10.2%，同期伯克希尔哈撒韦的股价年回报为19.8%，差不多是标普500指数的一倍左右。

如果我们假设巴菲特像其他基金经理那样，对投资者收取每年2%的管理费，和20%的业绩分成，那么投资伯克希尔哈撒韦的投资者的年回报，就只有13.6%左右，足足少了每年6%。不要小看这6%，在复利的影响下，每年6%的回报差造成的结果是惊人的。假设在1965年买入伯克希尔哈撒韦股票价值1000元，基于19.8%的年回报的话，这1000元在今天会变成4255万元。而基于每年13.6%的回报的话，这1000元只会变成185万元，足足比之前少了95%。谢天谢地，巴菲特并没有像其他基金经理那样收取2%的管理费和20%的业绩分成，而是满足于每年领取10万美元的工资，这就是伯克希尔哈撒韦股民投资者能够获得丰厚投资回报的关键秘密。

所以聪明的读者，下一次如果有人再向你推荐理财产品或者基金的时候，记得提醒自己先问对方第一个问题：收费多少？

本文首发于FT中文网。

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参考资料：

Jason Zweig, The fees on these funds will leave you high and dry, July 2024

一、集团投资的特征

　　1、集团投资具有更高层次的战略性特征。

　　集团的战略导向是集团公司投资的基础。一般来讲，单体企业的长期投资也具有战略性的特征，它要求企业投资时考虑企业的长远利益和发展方向，但是集团投资的战略性要比单一企业投资的战略性高一个层次。也就是说，集团内各个成员企业的战略要服从于整个集团的发展战略要求。另外，集团公司的投资战略性分析是站在整个集团的战略发展上对投资的考虑，而不仅仅是某一个企业的战略问题，因此，集团公司投资的战略性分析较某一单一企业的投资战略性分析更加复杂、更加全面。

　　2、集团投资具有复杂的系统性特征。

　　集团公司投资是一个系统，而且相对于单一企业系统而言，集团公司投资是一个复杂大系统。集团公司投资系统由相互作用、相互依赖的系统要素组成，如集团公司对自身与各个子公司的投资量、资产、产量、销量、收益、净现值等要素构成一个系统，而各子公司的投资又成为集团公司投资系统的子系统，具体各个子公司的投资量、资产、产量、销售量、人员、效益等又都是这个子系统的要素。集团公司投资系统要素中的组合顺序与相互作用形成了集团公司投资系统的结构。

　　3、集团投资的整合性与协同性特征。

　　集团公司的投资不仅仅是针对某个具体的投资项目，而是对整个集团公司的投资安排，它并不特别关注能否满足某些项目的特殊要求，而是将注意力集中在如何通过投资实现组建和管理集团公司的宗旨。借助于集团公司投资行为，在资源配置上达到整个集团各种资源的整合性，通过各种资源优势的整合而形成集团公司整体的竞争优势，真正实现多个法人联合体的整合效应。在实现集团公司各种资源整合效应的同时，由于集团公司组成成员之间关系的较为复杂，集团内部的母公司、子公司和其他成员单位之间必须遵循集团公司投资的统一规范，以使整个集团的投资管理协调有序地进行，实现集团公司投资的协同性。

　　4、集团投资的更加突出的半结构化特征。

　　集团公司投资决策部分问题在决策过程开始前就能够准确识别，如集团对内部某一产业的直接投资，形成该产业一定数量的资产，这种投资量与资产量之间的关系是很明确的；而另外一些问题却不能用数学方程表示出来，主要靠定性分析，这使集团投资具有半结构化特征。

　　5、集团投资的优化相对性特征。

　　投资决策是某种折中，即最终选定的行动方案，决不会尽善尽美地实现目标，只能是在当时条件下可以利用的最好办法。

二、集团投资的原则

　　1、规模经济原则

　　2、主业突出与多元有限原则

　　3、产业结构、产品结构优化原则

　　4、分散风险原则

　　5、可持续发展原则

三、集团投资的类型

　　1、战略性投资（改变命运与发展轨迹）：重大并购，投资，上市，发债，证券化，联盟，商业模式再造，基础研发；

　　2、策略型投资（改变资产结构与规模）：一般并购，投资，联盟，商业模式优化，供应链金融，融资租赁，应用研发；

　　3、管理型投资（改变运营能力与水平）：信息化，技改，装备优化，资产盘活，债务整合

　　4、财务型投资：股权投资，非经营型物业，艺术品投资等；

　　5、理财型投资：银行金融产品，保理，保险，期货对冲等。

四、集团投资管理的主要内容

　　1、投资项目界定。不仅包括固定资产投资以及改扩建项目，还包括技术引进、科技研发、对外投资、企业兼并、收购、联营等项目。

　　2、组织机构的设置。在母公司，可以在董事会下成立专门的投资委员会，也可以采用总经理领导下的投资项目决策会议形式。企业内部一般设立投资或发展部，投资部采用项目小组制，项目经理负责项目管理全过程。在子公司视情况可以设立投资部，但一般限制子公司、孙公司的投资权限。

　　3、投资管理体制。建立投资项目开发，论证评估，投资决策，监督实施，运作管理五位一体的管理体制。

　　4、投资管理权限。一般集团上收投资决策权，统一投资审批。

　　5、投资管理要点。主要包括对外投资比例、建立企业投资项目库、确定合理的投资结构、投资效益评估等。

五、集团投资组合管理必须满足的四大要求

　　1、符合投资战略管理要求

　　2、符合投资质量标准要求

　　3、符合投资财务标准要求

　　4、符合投资领域选择原则

六、集团投资决策的两大模式

　　集团投资决策按照所涉及的作用范围，可分为投资战略决策和投资项目决策。

　　(一) 投资战略决策：研究一国或一地区（或某一产业）内投资领域的全局性谋划和重大策略问题，包括全国性投资战略决策和区域性（产业性）投资战略决策。投资战略决策具有两大特性：

　　1、整体性：对投资领域的重大问题，从全局的高度，以系统论的观点综合考察相关的经济、社会、技术和环境等因素，并加以统筹解决，以达到系统整体最优化；

　　2、层次性：指全国性投资战略决策处于较高层次，区域性（或产业性）投资战略决策处于较低层次，区域或产业性战略决策应服从全国性战略决策。

　　(二) 投资项目决策：研究投资项目方案的比选和决断问题，也叫投资项目评价，包括投资项目宏观决策和投资项目微观决策。

　　1、投资项目宏观决策：是从国民经济的全局出发来分析评价一个投资项目的决策，也称为项目的国民经济评价；

　　2、投资项目微观决策：是从企业的角度出发，主要是用企业的经济效益来评价项目的优势，也叫项目的财务评价。

六、集团投资管控体系建设——投资管控本身是复杂决策，能力建设尤为重要

　　1、投资战略——战略性投资，管理型投资，财务性投资，公司理财

　　2、投资管理体系——信息库，筛选模板，评价指标，投资方案，进入战略，投后管理

　　3、投资决策——风险，法务，人才，资本，运营，壁垒

　　4、投资绩效评价——回报，风险，平台，边际收益

　　5、投资能力建设——发现，进入，经营，退出

　　6、风险管理体系——风险管理，风险经营

七、集团如何开展投资后评价

　　投后评价指标体系的设计应当坚持定量与定性相结合、结果评价与过程评价相补充、既体现共性要求又反映个性化特征的原则。按照“一企一策”精准评价的要求，根据被评价企业的功能分类、所处行业、主业特点等，对相关指标进行筛选并补充个性指标，形成个性化投后评价指标体系。

　　华彩咨询一般从外部环境、战略契合度、价值创造、专业运作、现代治理、风险管理六个维度建立投后评价指标体系，并明确其考量与内涵。

　　1、外部环境：从宏观政策、资源、技术条件、行业环境三个维度，对企业发展面临的外部环境进行综合评价，分析企业在政策获取、资源禀赋与资源获取能力以及技术情况、市场竞争情况等方面的优劣势。

　　2、战略契合度：从国资功能布局、利润中心与产业布局三个维度，对企业战略发展是否契合投后管理要求、战略投入力度是否合适、资源运营模式是否符合具体要求进行评价。

　　3、价值创造：从经济效益与社会效益两个维度，对企业发展中产生的价值进行综合评价，分析企业在日常经营过程的效益情况。

　　4、专业运作：从主业能力、主业集中度、竞争优势三个维度，根据企业主业领域、各主业所处行业等特点，量身定制体现本企业核心竞争能力的个性化指标，推动企业专业化做精、产业链做强，不断提高企业专业化经营水平和核心竞争力。

　　5、现代治理：从公司治理、股东作用发挥程度、选人用人机制与激励约束机制四个维度，对企业在公司治理方面的情况进行综合评价，推动企业加快形成有效制衡的现代法人治理结构，清晰划分企业各治理主体的责任边界、权责边界，引导企业不断提升现代化治理水平，建立市场化的经营机制，激发企业内部活力。

　　6、风险管理：从风险管控体系建设与运行情况、债权风险管理、债务风险管理三个方面，对企业生产经营中的风险管理情况进行综合评价，助推企业提高风险管理能力。